非券商機(jī)構(gòu)成為新三板做市商的利弊

　2013年6月5日，《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)做市商做市業(yè)務(wù)管理規(guī)定(試行)》(以下簡稱《管理規(guī)定》)在市場參與人士的翹首期盼中正式發(fā)布實(shí)施。該管理規(guī)定與前期已發(fā)布實(shí)施的《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則(試行) (簡稱《股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則》)一起，構(gòu)成了新三板做市交易的基本制度框架。
　　該《管理規(guī)定》最大的亮點(diǎn)是非券商機(jī)構(gòu)有望成為做市商。本《管理規(guī)定》第二條在對做市商的界定中，明確了做市主體是證券公司和其它機(jī)構(gòu)。此處的“其它機(jī)構(gòu)”即為非券商機(jī)構(gòu)。該《管理規(guī)定》對做市主體的制度安排，與《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則(試行)》比較起來有較大突破，那就是把非券商機(jī)構(gòu)也納入做市主體。這一制度安排不僅考慮到了未來新三板的發(fā)展趨勢對做市主體的數(shù)量要求，更為重要的是它體現(xiàn)了新三板對競爭性做市交易制度的本質(zhì)理解。根據(jù)新三板的《股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則》相關(guān)規(guī)定，每家掛牌公司至少需要兩家以上的做市商為其提供做市報價服務(wù)，且必須有一家做市商是掛牌公司的主辦券商。目前成為新三板合格主辦券商有七十多家。如果只有券商成為做市主體，目前的券商數(shù)量基本上能滿足掛牌企業(yè)對做市主體的數(shù)量要求，但難以適應(yīng)未來三到五年的市場容量的迅猛發(fā)展。更為關(guān)鍵的是非券商機(jī)構(gòu)如果成為做市主體，打破了券商對市場掛牌公司做市的壟斷，更有利于證券場外市場發(fā)揮其自身功能，即價格發(fā)現(xiàn)和提高市場流動性以此保護(hù)投資者利益。這一制度安排更為深層次的含義是，證券業(yè)務(wù)主體準(zhǔn)入制度有可能開始了市場化步伐，而證券市場的行政許可制度也許從此就會逐步讓位于市場注冊制度。
　　遺憾的是，本《管理規(guī)定》的做市業(yè)務(wù)規(guī)定細(xì)則只是針對券商制定的，并沒有對非券商機(jī)構(gòu)做市商的資格準(zhǔn)入、監(jiān)督要求，以及自律管理等業(yè)務(wù)細(xì)則做出相關(guān)規(guī)定。對于新三板做市交易的這一制度安排，我們可能的理解是，目前的市場條件還沒有發(fā)展到需要推出非券商機(jī)構(gòu)作為做市主體的時候。因?yàn)閷τ谀壳靶氯宓氖袌鲆?guī)模，僅有券商做市已經(jīng)就能滿足市場發(fā)展的要求?；蛘哒f，先通過券商做市進(jìn)行試點(diǎn)，市場各參與主體(特別是掛牌公司、券商和投資人，以及監(jiān)管者)對這一新的交易方式，積累到一定經(jīng)驗(yàn)后再推廣到非券商機(jī)構(gòu)。對于這樣過渡性的制度安排，市場是可以理解的，也是完全接受的。但這個過渡性的時間安排不宜太長，需要等到三年五年后才讓非券商機(jī)構(gòu)參與做市。我們認(rèn)為，合適的時間是經(jīng)過半年的試點(diǎn)之后就應(yīng)該推出，或者最長等到試點(diǎn)一年以后讓券商機(jī)構(gòu)也參與做市。我們之所以強(qiáng)調(diào)非券機(jī)構(gòu)參與做市的重要性和必要性，其中最基本的邏輯是，一個市場的健康發(fā)展離不開競爭。只有競爭才會有效率，也唯有競爭的市場才是健康的市場。新三板做市交易也不例外。
　　(作者為北京金長川資本管理有限公司董事長兼總裁 中國社會科學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)博士)